داراییهایی که به سرعت و بیش از روند بلندمدت خود رشد میکنند، معمولاً در آستانه سقوط هستند. این اتفاقی بود که برای طلا پس از اوجگیری در اواخر سال 1979 رخ داد. طی پنج سال بعد، قیمت این فلز گرانبها تقریباً دو سوم کاهش یافت. امسال، طلا بیش از 60 درصد به دلار افزایش یافته است که بهترین عملکرد آن در 46 سال گذشته محسوب میشود. با تعدیل تورم، طلا هرگز گرانتر از این نبوده است. یا شاهد یک حباب دیگر هستیم یا یک تغییر پارادایم.
این فلز گرانبها که به عنوان ذخیرهکننده ابدی ارزش شناخته میشود، قدرت خرید خود را طی هزاران سال حفظ کرده است. با بررسی دقیق، ارزش بازار آن نشاندهنده رژیمهای پولی متفاوت است. طلا پس از فروپاشی اعتباری دهه 1920 دوباره ارزش خود را تنظیم کرد و در نیمه دوم دهه 1970 با آغاز «تورم بزرگ» جهش یافت؛ طی دو دهه بعد، با کاهش افزایش قیمتها و بالا ماندن نرخهای بهره واقعی، در رکود باقی ماند؛ پس از اینکه فدرال رزرو به رهبری آلن گریناسپان نرخهای بهره را در اوایل دهه 2000 به شدت کاهش داد، طلا شاهد یک روند صعودی طولانی بود. در دوران نرخهای بهره صفر و تسهیل کمی از سال 2008 تا 2022، قیمت نوسانات زیادی داشت اما روند صعودی آن ادامه یافت.
در آغاز این دهه، این یک باور عمومی شده بود که طلا با نرخهای بهره واقعی بلندمدت رابطه معکوس دارد. بنابراین، ارزش آن در سال 2022 زمانی که بانکهای مرکزی هزینههای استقراض را افزایش دادند و بازده اوراق قرضه بالا رفت، سقوط کرد. سپس اتفاق غیرمنتظرهای رخ داد: طلا شروع به رشد تصاعدی کرد، حتی با اینکه تورم رو به کاهش بود و بازده اوراق قرضه تعدیل شده با تورم افزایش مییافت.
دانیل الیور از مایرمیکان کپیتال (Myrmikan Capital)، شرکتی که در معادن طلای خرد سرمایهگذاری میکند، میگوید این تغییر رژیم ناشی از تصمیم جو بایدن، رئیسجمهور وقت ایالات متحده، برای توقیف ذخایر ارزی روسیه پس از حمله ولادیمیر پوتین به اوکراین در فوریه 2022 بود. این اقدام پایههای سیستم پولی بینالمللی را که دلار آمریکا مدتها ستون فقرات آن بود، متزلزل کرد. مدیران ذخایر در تعدادی از بانکهای مرکزی شروع به جستجو برای داراییای کردند که قابل توقیف نباشد و بدهی یک کشور دیگر نباشد. آنها به دارایی ذخیره اصلی بازگشتند: طلا.
طی هر یک از سه سال گذشته، بانکهای مرکزی بیش از هزار تن شمش طلا خریداری کردهاند. گلدمن ساکس (Goldman Sachs) انتظار دارد این خریدهای رسمی در سال آینده نیز ادامه یابد. تعدادی از بانکهای مرکزی در کشورهای نوظهور هنوز نسبتاً کم طلا در اختیار دارند. به عنوان مثال، در اوایل امسال، سهم چین از کل ذخایر ارزی گزارش شده آن تنها 6.5 درصد بود، اگرچه برخی تحلیلگران معتقدند ذخایر رسمی طلای پکن به شدت کمتر از حجم واقعی ذخایر آن است.
در نگاه اول، نمودار طلا طی سه سال گذشته شبیه یک حباب سرمایهگذاری کلاسیک به نظر میرسد. اما شور و شوق غیرمنطقی که معمولاً با یک جنون همراه است، غایب است. سفتهبازان بیش از حد مشغول رمزارزها و هر چیزی مربوط به هوش مصنوعی هستند تا توجه زیادی به این "یادگار وحشیانه" (barbarous relic) داشته باشند. بر اساس گفته سزار برایان (Caesar Bryan)، مدیر پرتفوی صندوق طلای گابلی (Gabelli Gold Fund)، تعداد اونسهای طلای نگهداری شده در صندوقهای قابل معامله در بورس (ETF) بیش از 10 درصد زیر اوج اکتبر 2020 باقی مانده است. علاوه بر این، تعداد سهام در گردش در ETF معدنکاران طلای وناک (VanEck Gold Miners ETF) که در شرکتهای عمومی فعال در استخراج طلا و نقره سرمایهگذاری میکند، حدود یک سوم از اوج 2020 کاهش یافته است.
برایان مشاهده میکند که وال استریت نسبت به چشمانداز طلا همچنان بیتفاوت است. قیمت توافقی طلا برای سال 2028 که توسط تحلیلگران سرمایهگذاری پیشبینی شده است، تقریباً 1000 دلار کمتر از قیمت فعلی نقدی است. بازار صعودی طلا در دهه 1970 بسیار پرنوسان بود و شامل چندین افت دردناک میشد. سرمایهگذاران طلا خود را برای یک اصلاح قیمت آماده کرده بودند، اما تاکنون هر افت جزئی به سرعت معکوس شده است. برایان در طول چهار دهه فعالیت خود در تجارت طلا، شاهد بازارهای صعودی و نزولی بسیاری بوده است، اما میگوید: "این بار واقعاً احساس متفاوتی دارد."
پیشزمینه پولی و مالی حباب 1979 و روزگار کنونی نمیتوانست متفاوتتر از این باشد. در پایان دهه 1970، ایالات متحده یک بستانکار بینالمللی مهم بود. امروزه، این کشور بزرگترین بدهکار جهان است. در آن زمان، بدهی دولت آمریکا حدود 30 درصد تولید ناخالص داخلی بود. امروز، تقریباً چهار برابر بیشتر است. طی سه سال گذشته، کسری مالی ایالات متحده به طور متوسط حدود 6 درصد تولید ناخالص داخلی بوده است، یعنی تقریباً چهار برابر کسری بودجه در سال 1979.
تا پایان آن سال، نرخ وجوه فدرال 14 درصد بود و رو به افزایش. امروز، نرخ بهره سیاستی زیر 4 درصد و رو به کاهش است. پل ولکر (Paul Volcker)، رئیس سابق فدرال رزرو، یک تندرو در مقابله با تورم بود. رئیسجمهور دونالد ترامپ روشن ساخته است که چنین رویکردی را در رئیس بعدی بانک مرکزی نمیخواهد. علاوه بر این، اهرم مالی بالا در سیستم مالی ایالات متحده و ارزشگذاریهای بالای داراییها نشان میدهد که هر تلاشی برای تقلید از موضع پول سخت ولکر به فاجعه ختم خواهد شد.
الیور از مایرمیکان (Myrmikan) اشاره میکند که ترازنامه فدرال رزرو در سال 1979 قوی بود. در آن روزها، داراییهای آن عمدتاً در اوراق بهادار دولتی کوتاهمدت سرمایهگذاری شده بود و به لطف قیمت بالای طلا، ارزش ذخایر طلای آن از تعهدات پولیاش فراتر میرفت. امروز، ترازنامه بانک مرکزی ایالات متحده مملو از اوراق بهادار بلندمدت، از جمله اوراق قرضه با پشتوانه رهنی، است که در سالهای اخیر زیانهای کاغذی بزرگی ایجاد کردهاند. الیور میگوید ارزش بازار ذخایر طلای فدرال رزرو افزایش یافته است، اما هنوز تنها 16 درصد از تعهدات آن را پوشش میدهد که بسیار کمتر از میانگین تاریخی است.
بنابراین، این نتیجهگیری غیرمنطقی نیست که افزایش قیمت طلا نشاندهنده مجموعهای از عدم قطعیتهای مالی، اقتصادی و ژئوپلیتیکی است. با این حال، اگر قرار است روند صعودی ادامه یابد، یک تغییر پارادایم دیگر ضروری است. بانکهای مرکزی به طور قابل توجهی ذخایر طلای خود را افزایش دادهاند، اما اکثر سرمایهگذاران این کار را نکردهاند. این یک اشتباه پرهزینه بوده است. طبق گفته گلدمن ساکس، یک سبد بهینه طی 10 سال گذشته باید نیمی از داراییهای خود را در طلا نگهداری میکرده است.
تخصیصدهندگان دارایی عموماً اوراق قرضه دولتی را به عنوان یک دارایی امن برای جبران نوسانات سهام میبینند. با این حال، در سالهای اخیر، اوراق قرضه همبستگی مثبتی با سهام پیدا کردهاند. در دورههای آشفتگی مالی، هر دو کلاس دارایی تمایل به کاهش دارند. طلا محافظت بهتری ارائه کرده است: زمانی که بازار سهام آمریکا در سه ماهه اول سال جاری به فروش رفت، طلا درخشید. علاقهمندان هرگز از یادآوری این نکته دست برنمیدارند که طلا تنها دارایی واقعاً بدون ریسک است. سرمایهگذاران خصوصی در حال حاضر در معرض ناچیزی از این فلز گرانبها قرار دارند. کمی شور و شوق منطقی از سوی آنها و طلا واقعاً اوج خواهد گرفت.
@Breakingviews را در X دنبال کنید