آیا بازار سهام آمریکا بیش از حد پررونق است؟

این بهترین زمان سال است، و برای سرمایه‌گذاران در بازار سهام آمریکا، این جمله معنای ویژه‌ای دارد. آنها سال 2024 فوق‌العاده‌ای را پشت سر گذاشته‌اند، زیرا قیمت سهام که در سال 2023 به شدت افزایش یافته بود، به روند صعودی خود ادامه داد. شاخص S&P 500 شرکت‌های بزرگ اکنون 54 درصد بالاتر از دو سال پیش است، رکوردی که فقط چند بار از زمان آغاز به کار آن در سال 1957 دیده شده است. البته، در طول مسیر نگرانی‌هایی نیز وجود داشته است. آخرین مورد در 18 دسامبر اتفاق افتاد، زمانی که قیمت سهام در یک روز 3 درصد کاهش یافت، پس از آنکه فدرال رزرو پیش‌بینی کرد که در سال 2025 نرخ‌ها را کمتر از آنچه بازار انتظار داشت، کاهش خواهد داد. با این حال، قیمت سهام از آن زمان تاکنون کمی بهبود یافته و همچنان فضای خوش‌بینی حاکم است. بازارهای سهام در سایر نقاط جهان نیز به سرعت رشد کرده‌اند؛ اما آمریکا از همه آنها پیشی گرفته است.

به یادماندنی‌ترین دوره‌ای که قیمت سهام با سرعت بیشتری (اگرچه نه خیلی بیشتر) افزایش یافته است، در اواخر دهه 1990 اتفاق افتاد. در آن زمان، هیجان برای سهام اینترنت و مخابرات، حباب دات‌کام را باد می‌کرد. بار دیگر، امروزه امید به این که فناوری جدیدی سودهای کلانی را به ارمغان آورد - در این مورد، هوش مصنوعی - محرکی برای این رونق بوده است. و بنابراین، یک سؤال در طول سال مطرح شده است: آیا این خوش‌بینی منطقی باقی مانده است، یا این یک حباب دیگر است؟

برای اندازه‌گیری میزان هیجان، سه روش مختلف برای سنجش شور و شوق سرمایه‌گذاران را در نظر بگیرید. اول، احساسات یا میزان خوش‌بینی آنها در مورد پتانسیل بازده بیشتر است. داده‌های نظرسنجی از هیئت کنفرانس، یک موسسه تحقیقاتی، تأیید می‌کند که سرعت افزایش قیمت‌ها، نشان‌دهنده خوش‌بینی بالاست. از سال 1987 هر ماه از مصرف‌کنندگان آمریکایی پرسیده شده است که آیا فکر می‌کنند قیمت سهام در 12 ماه آینده افزایش خواهد یافت یا خیر. در آخرین نظرسنجی، 56 درصد از پاسخ‌دهندگان فکر می‌کردند که افزایش خواهد یافت - بالاترین میزان در تمام ادوار (به نمودار 1 مراجعه کنید) و بسیار بالاتر از 26 درصدی که در سال 2022، اندکی قبل از شروع رالی، پاسخ مشابهی داده بودند. نظرسنجی دیگری که توسط انجمن سرمایه‌گذاران انفرادی آمریکا انجام شده است، نیز نشان‌دهنده درجه بالایی از خوش‌بینی (اگرچه بی‌سابقه نیست) است.

همانطور که سرمایه‌گذاران خرد سهام را بالا می‌برند، حرفه‌ای‌ها شرط می‌بندند که بازارها حداقل در کوتاه‌مدت آرام خواهند ماند. شاخص VIX که میزان پرداختی معامله‌گران برای محافظت از خود در برابر قیمت‌های نوسانی سهام در ماه آینده را اندازه‌گیری می‌کند، قبل از اینکه فدرال رزرو باعث فروش در 18 دسامبر شود، به سطوح بسیار پایینی افتاده بود. حتی پس از آن، همچنان نوسانات کمتر از حد متوسط را پیش‌بینی می‌کند. شاخص MOVE، معیاری مشابه برای نرخ‌های بهره، از زمان انتخابات ریاست جمهوری آمریکا به شدت کاهش یافته است.

چنین انتظارات خوش‌بینانه‌ای ممکن است صحیح باشد. یا ممکن است نشان دهد که کسانی که چنین اعتقادی دارند، از قبل طبق آن معامله کرده‌اند و خریداران کمتری باقی مانده‌اند و در صورت تغییر خلق و خو، پتانسیل وحشت بیشتری وجود دارد. به عبارت دیگر، چشم‌انداز به این بستگی دارد که سرمایه‌گذاران تا چه حد روی ادامه روند صعودی شرط بسته‌اند - دومین معیار شور و شوق آنها.

به نظر می‌رسد که آنها به شدت شرط‌بندی کرده‌اند. از سال 2001 هر ماه، بانک آمریکا از مدیران صندوق‌هایی که در سطح جهانی سرمایه‌گذاری می‌کنند، پرسیده است که تخصیص آنها به سهام آمریکایی چقدر "بیش از حد" (نسبت به معیارهای آنها) است. نظرسنجی دسامبر، شدیدترین نتیجه را در تاریخ نشان داد. این فقط مدیران صندوق‌ها نیستند: در طول سال 2024، سرمایه‌گذاران حدود 450 میلیارد دلار به صندوق‌هایی که سهام آمریکایی می‌خرند و 30 میلیارد دلار به صندوق‌هایی که فقط در شرکت‌های کوچک آمریکایی سرمایه‌گذاری می‌کنند، تزریق کرده‌اند. هر دو رقم نیز رکورد شکسته‌اند. صندوق‌های سرمایه‌گذاری در ارزهای دیجیتال، یکی از پرریسک‌ترین دارایی‌ها، بهترین سال خود را از نظر جریان وجوه نیز تجربه کرده‌اند.

نتیجه تمام این پول‌هایی که همزمان با افزایش قیمت‌ها به سمت سهام سرازیر می‌شود، این است که اکنون سهام بخش غیرمعمول بزرگی از پرتفوی سرمایه‌گذاران را تشکیل می‌دهند. تحلیلگران جی‌پی مورگان چیس، یک بانک، تخمین می‌زنند که تخصیص کل سهام سرمایه‌گذاران غیربانکی جهان 49 درصد است. این رقم فقط کمی کمتر از اوج قبلی در سال 2007 است که خود فقط در طول حباب دات‌کام پیشی گرفته بود (به نمودار 2 مراجعه کنید). در عین حال، تخصیص نقدی سرمایه‌گذاران در پایین‌ترین سطح خود قرار دارد. کسانی که به دنبال خریداران مشتاق با پول نقد برای بالا بردن قیمت‌ها هستند، باید سخت تلاش کنند.

سومین معیار پررونقی بازار - و شاخصی از آنچه ممکن است پس از افزایش ناگهانی روحیه سرمایه‌گذاران رخ دهد - ارزش‌گذاری‌ها است. احتمالاً مورد توجه ترین معیار، نسبت قیمت به درآمد تعدیل‌شده چرخه‌ای (CAPE) است که توسط رابرت شیلر از دانشگاه ییل رواج یافته است. این مضربی است که باید سود سالانه متوسط در دهه گذشته، تعدیل‌شده با تورم، برای رسیدن به قیمت سهام، افزایش یابد. نسبت CAPE بالا به این معنی است که سرمایه‌گذاران برای هر دلار سود، برای داشتن سهم در شرکتی که آنها را تولید می‌کند، بیشتر می‌پردازند.

در حال حاضر، نسبت CAPE برای بازار سهام آمریکا بالاتر از 98 درصد از زمان سال 1900 است (به نمودار 3 مراجعه کنید). درست قبل از اینکه سهام در 18 دسامبر فروخته شود، فقط در طول حباب دات‌کام و برای مدت کوتاهی در سال 2021، بالاتر بود. با اندازه‌گیری متفاوت، با نسبت قیمت به ارزش دفتری به جای قیمت به درآمد، سهام اکنون حتی گران‌تر از اوج قبلی در سال 2000 است.

ارزش‌گذاری‌های بالا، فراتر از یادآوری خاطرات بد، نشان می‌دهند که بازده‌های آینده احتمالاً ضعیف خواهد بود. به هر حال، سود شرکت‌ها، منبع اصلی بازده بازار سهام است. اگر سود در مقایسه با قیمت سهام کم باشد، این نشان می‌دهد که بازده مالکیت سهام کم خواهد بود. این توسط "بازده CAPE" که وارونه نسبت CAPE است و بنابراین زمانی که ارزش‌گذاری‌ها بالا است، پایین است، خلاصه می‌شود. از لحاظ تاریخی، از سال 1900، هر چه بازده CAPE پایین‌تر بوده است، بازده در دهه بعدی بدتر بوده است (به نمودار 4 مراجعه کنید).

در حال حاضر، بازده CAPE برای S&P 500، 2.6 درصد است. از نقاط شروع که بازده در این سطح یا پایین‌تر بود (که فقط در اواخر دهه 1990 و اوایل دهه 2000 بوده است)، این شاخص هرگز در ده سال آینده بازده مثبت نداشته است. زمانی که بازده CAPE بین 2 تا 3 درصد بوده است، میانگین بازده سالانه -1.5 درصد به صورت اسمی و -4 درصد به صورت واقعی بوده است.

در همین حال، ارزش‌گذاری‌های بازارهای مجاور، تقریباً هیچ آسودگی خاطری ایجاد نمی‌کنند. میانگین بازده اوراق قرضه شرکتی پرریسک "بازده بالا" آمریکا 2.9 درصد بیشتر از بازده معادل اوراق قرضه دولتی است که کمترین میزان از سال 2007 است. برای بدهی‌های امن‌تر "سرمایه‌گذاری درجه یک"، این اختلاف فقط 0.8 درصد است که کمترین میزان از سال 1998 است. هر دو دوره با افزایش نرخ‌های عدم پرداخت همراه بوده‌اند.

بازارهای سهام در کشورهای دیگر نشان می‌دهند که ارزش‌گذاری‌های آمریکایی تا چه حد افراطی شده است. به عنوان مثال، نسبت CAPE برای سهام اروپایی کمتر از نیمی از سهام آمریکایی است و اختلاف بین این دو در بالاترین حد چند دهه اخیر خود قرار دارد. اروپا منحصر به فرد نیست. شرکت‌های موجود در شاخص MSCI سهام آمریکایی اکنون 70 درصد از ارزش بازار شرکت‌های موجود در شاخص همه بازارهای توسعه‌یافته را تشکیل می‌دهند که این نیز بالاترین میزان در چند دهه اخیر است (به نمودار 5 مراجعه کنید). و حتی در داخل بازار سهام آمریکا، ارزش به طرز شگفت‌آوری متمرکز شده است. در مجموع، ده شرکت بزرگ آن اکنون 40 درصد از کل سرمایه شاخص S&P 500 را تشکیل می‌دهند - که از کمتر از 25 درصد پنج سال پیش بیشتر است و بالاترین میزان از حداقل سال 1980 است.

هیچ‌کدام از این‌ها ثابت نمی‌کند که بازار سهام آمریکا در سال 2025 سقوط خواهد کرد. دونالد ترامپ به زودی به کاخ سفید بازخواهد گشت و وعده کاهش مالیات و مقررات‌زدایی داده است که می‌تواند قیمت سهام را حتی بالاتر ببرد. هوش مصنوعی ممکن است در نهایت سود را افزایش دهد. و حباب‌ها نیازی به ترکیدن ندارند؛ آنها همچنین می‌توانند به آرامی از بین بروند. آیا در سال 2024 حبابی تشکیل شده است؟ نتیجه‌گیری خلاف این، دشوار می‌شود.

برای تجزیه و تحلیل کارشناسانه‌تر از مهم‌ترین اخبار در زمینه اقتصاد، امور مالی و بازارها، به خبرنامه هفتگی مشترکین ما، Money Talks، مشترک شوید.